此词为入宋后抒写幽闭时心情。
“往事只堪哀”，是说想起往事就悲哀，而不是说想起悲哀的往事。后主被俘入宋后，总是难忘故国的“往事”。《虞美人》词说“往事知多少”；《菩萨蛮》词说“往事已成空”，可见他的“往事”是指过去欢乐“往事”。如今触目皆悲，所以想起欢乐的往事，更倍增伤感。开篇流露的是幸福的失落感，接下来表现的是沉重的孤独感。庭院长满了苔藓，可见环境的极度荒凉冷清。室内也是死气沉沉。珠帘不卷，既是无人卷，也是无心卷帘。户外荒凉，触目肠断，不如呆在室内消磨时光。可长期龟缩幽闭一室，内心的孤独还是不能排解。他在期盼人来，期盼着与人交流、倾诉，可等待“终日”，不见人来，也无人敢来。据宋人王铚《默记》记载，后主在汴京开封的住处，每天都有“一老卒守门”，并“有旨不得与外人接”。李煜在汴京，实质是被软禁的囚徒。他明明知道没有人愿意来看望，也没有人敢来看望，却偏偏说“终日”有“谁来 ”。他是在失望中期盼，在期盼中绝望。这就是李后主的心态。
在极度孤独中度日的李煜，打发时光、排遣苦闷的最好方式是回忆往事。金剑沉埋于废墟，壮气消沉于荒草，复国的机会与可能是一点儿也没有了，只好任命吧！就这样过一天算一天吧！
上片写的是白天，下片写晚上，晚凉天静，月华普照，全词的境界闪出一丝亮色，主人公的心情也为之开朗。可这月亮已非故乡之月，就像建安时期王粲《登楼赋》所说的“虽信美而吾土”。于是他由月亮想到当年月光照耀下的秦淮河畔的故国宫殿。但玉楼瑶殿已非我有，明月照得再亮，也只能徒增伤感。后主总是这么执着地留恋过去，故国成了他解不开的情结。故国情结是他后期词作的一大主题，也是他打发孤独寂寞时光的一副强心剂。但故国情结并不能解脱心中的屈辱与痛苦。他靠回忆过去打发时光。可是一旦从过去的往事中回到现实，又痛苦不堪。这样周而复始，后主深深地陷入了无法解开的心理怪圈。
这首词就是在个人情绪的低徊倾诉中，表现了对南唐故土怀念的一种哀痛心情。词的上片实写风景撩人，而珠帘不卷的孤寂处境；下片则虚写天净月明、空照秦淮的凄凉情景。虚实相间、情景交融，很能打动人的心灵。
这首词因触景生情起笔，似乎也很符合一般人的人生体验。但是，这儿“情”的特定内涵，却是“往事只堪哀”。这就融汇进去了诗人基于自己身世而激发的家国之恨、被俘之哀。据宋代王铚《默记》记载：李煜住处，“一老卒守门”，“卒言有旨不得与人接”，他实际上已被监禁，不得与外人接触。
词的上片，写在袅袅秋风中，庭院苔藓侵满台阶和一任珠帘终日不卷这两个视觉意象和弦，推出了第三个意象的弦外之意：“终日谁来？”我们可以想见其庭院荒凉、凄清无人之情；孤独郁闷、亡国丧家之哀，如何深重而难以排遣，这与当年“晚妆初了明肌雪，春殿嫔娥鱼贯列”之欢乐盛事相比较，无疑有天渊之别。可见其“甚哀”之“往事”中，必然积淀着、包孕着多少风流倜傥、赏心乐事，令人思索，逗人遐想。
下片一开始以“金锁”和“壮气”这样的豪放之词起领，似乎与上片风格不谐和，但是词的艺术生命力，就寄寓于这些曲折、幽微和奇崛处。其实，这是诗人为了艺术地展现自己面对着国破家亡情境也曾想有一番作为，胸膛里跳动过一颗悲愤不驯之雄心。“金锁”即“金锁链”，这句借指南唐抗宋的失败。眼前严峻的现实是，剑折锐销，沉埋如粪土。昔日的一腔热血、满腹豪情，都洒遍荒野肥劲草了。接着“晚凉天净月华开”一句，可谓静穆之极。夜色如水，长空如洗，一轮华月冉冉运行，显得多么神秘宁静而肃穆，有一种超凡脱俗、怅望无极之情致。其中深含的隐性意蕴，大有“欲说还休，却道天凉好个秋”之人生感喟。但是，李后主毕竟是一个往事难忘、悲哀难排的被俘之人。他在想象中念念难忘的情景，仍然是取自己的切身体验。华月空照秦淮河畔，那雕阑玉砌的宫殿楼阁，笼罩着一层淡淡的月光，拖着长长的月影投入河中。这儿以月光的永恒，衬托人间繁华的短暂，具有深厚的历史感和人生的苦难感。正是这种“空照秦淮”的人生感慨，它“形象地向生命有限的人类显现”了它无限的诗意光辉，从而才有可能走向人心的最深处，化为每一个人心中感知到、嘴中说不出的“集体无意识”，使这首词具有生生不息和蓬勃的艺术感染力量。
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